新華網北京１２月２日電（記者張建平） 投資銀行業權威人士２日接受新華社記者獨家專訪，以１０月２７日在香港聯合交易所成功掛牌上市的中國建設銀行股份有限公司為例，詳細介紹了國有企業海外上市定價過程。
近幾年來，不少大型國有企業借助海外發行上市契機，脫胎換骨重組改制，並借助國際資本市場的監督和約束機制，致力於企業治理結構和經營理念的長期改善。重組改制上市後，國有企業財務業績提升，國有資産大幅升值，作為公眾股東的海外投資者也獲得較好投資回報。但也引發了國有企業海外上市是否屬於上市資源流失、國有企業海外上市應該如何定價等問題的討論。特別是近期大型國有銀行重組改制取得重大進展並逐步進入國際資本市場，國有銀行股權轉讓及新股發行定價再次引起關注。
據這位權威人士介紹，國際新股發行定價是一個高度市場化的過程。在信息充分披露的嚴格監管要求及國際資本市場高度競爭的前提下，買賣雙方最終達成的價格是公平的價格。具體來説，大型企業海外上市定價過程主要分為三個階段：基礎分析、市場調查以及路演定價。
基礎分析：建行估值市凈率不比全球一流商業銀行遜色
第一階段基礎分析，是指擬上市企業的保薦人或承銷商通過盡職調查，研究了解企業現狀，和企業一起解決歷史存在問題，挖掘未來增長潛力，引進新的管理體制與機制，並制定未來業務發展戰略與計劃（包括引進戰略投資者）。經過這一重組過程，企業價值得到充分體現提升，並達到上市的監管與披露標準。在此基礎上，承銷商分析企業的業務發展前景和未來財務表現等多種影響企業未來價值的基本要素，與市場可比公司做出對比，同時考慮國際資本市場環境，對擬上市企業的估值作出一個初步的預測。
這位權威人士説，以中國建設銀行為例，承銷商根據企業重組改制的進展及戰略投資者的引入，給出了較好估值。上市銀行估值水平的高低通常主要看市凈率（每股市價/每股凈資産）指標的高低。經過基礎分析後，承銷商分析師的研究報告給予建行的估值範圍普遍為１．８倍至２．０倍的市凈率，比當時亞洲其他新興市場上市銀行的市凈率水平高出許多，與全球一流的商業銀行如匯豐銀行、花旗銀行１．９倍至２．０倍的市凈率相比也不遜色。
市場調查：國際投資者普遍認可建行改革
海外上市定價過程的第二階段是市場調查，即承銷商向國際投資者介紹擬上市公司的投資故事及其估值分析，投資者根據承銷商的推介以及自己的研究，對公司的估值作出初步判斷，並反饋給承銷商和發行人。如果國際投資者認可公司的發展前景，他們可能接受較高的估值；反之，接受的估值將較低，甚至拒絕參與認購擬上市公司的股票。
據這位權威人士介紹，在中國建設銀行發行前的市場調查中，國際投資者普遍認可建設銀行重組改制的成效以及引進美國銀行作為戰略合作夥伴的正面作用，看好建設銀行的投資故事，因此建行和主承銷商在市場調查後將首次發行價格區間定為每股１．８０港元至２．２５港元，對應２００５年市凈率１．５９倍至１．９０倍。考慮到投資者出價一般有一定的折扣，建行上市後股價可能有所上升，發行價格區間的高端意味著建行的市場估值水平比許多一流可比公司還要高。
路演定價：建行發行市凈率落在估值區間上端
管理層同投資者進行一對一路演和最後定價是海外發行定價過程最後也是最重要的一個環節。對許多海外長線機構投資者而言，管理層的能力和表現是公司股票長期增值最根本的保證。如果管理層推介效果良好，投資者將能接受在發行價格區間裏更高的價格，認購也會更踴躍。如果條件允許，在路演過程中甚至可以提高發行價格區間。
這位權威人士説，最近完成的建設銀行海外上市項目，由於投資者看好中國經濟和銀行業的發展前景，肯定建行重組改制的成效以及引進同行國際知名企業作為戰略投資者的積極意義，認可建行管理層所推介的投資亮點，路演第一週市場反應熱烈，建行管理層和承銷商最終決定將發行價格區間提高至每股１．９０港元至２．４０港元，對應２００５年市凈率為１．６６倍２．０倍市凈率。
由於路演推介效果理想，建行最後定價在２．３５港元，接近調整後價格區間的高端，市凈率約１．９６倍。建行的發行市凈率落在承銷商在基礎分析階段給出的估值區間的上端，並且比國際一流商業銀行匯豐銀行當時的市場價１．８７倍市凈率有５％的溢價，顯示定價取得巨大成功。建行綠鞋後（即實施１５％的超額配售選擇權後）的融資規模達到９２億美元，創下了有史以來融資規模最大的中國公司公開發行上市（ＩＰＯ）、有史以來全球最大的商業銀行ＩＰＯ、有史以來全球第六大ＩＰＯ以及近五年半來全球最大ＩＰＯ等多項輝煌紀錄。
這位權威人士認為，與其他大型國企海外上市案例類似，建設銀行的重組改制，包括建立有效的激勵約束機制、引進同行國際知名企業作為戰略投資者，成功地實現了國有資産的保值增值，建設銀行的國有發起人股在重組上市過程中獲得了１３５％的回報。建設銀行的成功定價及上市也從一個側面反映了近年來隨著中國經濟地位的崛起，中國企業在國際資本市場的整體估值水平獲得了顯著提升。（完）
