中國債務風險:準確度量及有效化解

中國的政府、企業和居民的負債率到底是多高，這些債務的風險有多高，會不會對中國經濟增長構成風險，應對這些債務和風險有哪些應對舉措？基於此，國辦信息公開辦與中國人民大學重陽金融研究院共同舉辦了第25次文津圓桌會，各有關方面的專家對這些問題做了清晰的闡釋也給出了可行的政策建議。

債務盤點量化

廣義信貸總量在增長。銀監會研究局副主任何國鋒説，2016年一季度末，廣義信貸為134萬億，廣義信貸和GDP之比是193%，比2008年末上升79個百分點。第二個指標，各項貸款比GDP指標，到2015年底這個指標差不多是150%左右，比2008年末上升47.5個百分點。可見這些年我國債務總量在持續增長。他認為，相對債務總量增長，債務結構的問題更加需要引起關注。一是社會整個融資體系結構不合理，長期依賴銀行體系。2015年末債券和股票融資總量在社會融資規模佔比14%左右。導致實體經濟融資壓力和風險過度集中在銀行體系，銀行業承擔了大量本來應該由資本市場解決的一些金融服務，像科技創新、大眾創業、兼併重組這些應該由股權融資來做更好一些。二是我們比較關注非金融企業負債率。根據國際貨幣基金組織和國際清算銀行的研究，認為私人部門債務/GDP在超過100%之前，負債增長對實體經濟是有推動作用，但是如果負債過高，債務擴張反而有可能拖累經濟增長。他認為企業負債整體比較高，同時企業債務風險已經有所暴露。

公司信用類債券加速增長。國家發改委財政金融司財政處處長關鵬談到，截至2016年3月底，企業債券存量規模4.17萬億元，佔整個公司信用類債券餘額的四分之一左右。他進一步闡釋，目前市場上有企業債，有公司債和中期票據，還有短期融資券等等，這些債券品種都屬於公司信用類債券。發改委管理的企業債券只是其中的一個品種。 2015年，發改委核準企業債券7160億元，實際發行4930億元，企業債券募目投項目主要用於民生和基礎設施等領域。去年我們核準的企業債券中，用於保障房建設的佔28%，用於交通基礎設施建設的佔31%，用於市政基礎設施和園區基礎設施建設的比例也比較高；用於環保、旅遊、養老等産業項目的佔13.6%，用於支持小微企業發展的佔3.9%。他指出，我們也高度重視債券市場的信用風險問題。通過加強信用體系建設、嚴格準入條件、加強存續期監管等，不斷加強和完善企業債券風險防範機制建設。在這裡要強調一下，發改委管理的企業債券最大的特色是與投資項目直接挂鉤，服務於國家重大戰略、重大規劃和重大政策，資金的投入大都形成了一些比較優質的資産，能夠産生穩定的經營收入，是債券還本付息的重要保障。因此，企業債券在整個公司信用類債券的各品種中違約數量最少，信用風險總體可控。

政府債務風險總體可控。財政部預算司債務處處長尹李峰利分別給出了中央、地方政府目前的負債額。截至2015年末納入預算管理的中央政府債務10.66萬億，地方政府債務16萬億，兩項合計全國政府債務26.66萬億，佔GDP的比重為39.4%，低於歐盟60%的預警線，也低於當前主要市場經濟國家和新興市場國家的水平。總體來看，我國政府債務仍有一定的舉債空間。為了落實中央去杠桿的改革任務，政府可以階段性加杠桿支持企業逐步企業杠桿。按照新修訂的預算法適度加大國債和地方政府債券發行規模，是政府依法規範加杠桿的重要舉措，可以避免全社會債務收縮對經濟造成負面影響，隨著全社會的杠桿水平逐步下降，政府的杠桿也可以逐步釋放。他認為，地方政府債務來看，目前債務風險也總體可控，以國際通用債務率（債務餘額/綜合財力）指標衡量，2015年地方政府債務率為89.2%，低於國際通行警戒線。與一些發生債務危機的國家不同，我國地方政府債務形成了大量與債務相對應的優質資産作為償債保障，加上未來一段時期內我國經濟將保持中高速增長，也為債務償還提供了根本保障。他進一步談到，近年來財政部會同有關部門一直密切關注和監測地方政府債務風險。地方政府債務管理目前存在一些新的情況和問題，主要是地方政府的償債能力總體有所下降，局部地區的債務風險有所上升，地方政府違法或變相舉債擔保情況仍有發生，一些地方還有一些不規範的PPP模式等等。對這些問題有關部門正在督促地方和相關部門採取措施加以解決。

整個銀行體系不良貸款率較低。何國鋒指出，今年一季度末，商業銀行不良貸款率為1.75%，同時我們整個的貸款損失準備也還是比較充足，目前商業銀行貸款撥備有2.4萬億，今年以來還在增長，撥備覆蓋率175%，貸款撥備率3.06%，對於不良貸款銀行仍有充足的撥備。他表示，將繼續鼓勵銀行增提撥備，適當減少分紅，加強風險抵禦能力，做好防範風險衝擊的準備。

中國居民負債上升。國家開發銀行研究院副院長曹紅輝給列舉了數據指出，2013年，我國居民部門的債務收入比為55.59%，與中歐國家接近，遠低於發達國家。中國居民的債務僅相當於可支配收入的58%。他認為去杠桿不能籠統去，該去的去，該加的加。消費的貸款在中國是兩倍于經營性負債的，佔到整個居民負債的32%，其中居民負債中，80%是用於購買房産，其次就是汽車和信用卡的貸款。居民負債短期的增速大於長期，從消費類貸款來看。從經營性負債來看，中長期增速快於短期增速。

債務風險多視角分析及化解

債務風險多視角分析是化解的前提。專家們普遍認為中國的債務問題是結構性的。何帆認為，總體來看，中央政府的債務水平並不高，地方政府的債務水平增長速度比較快，企業負債水平較高。這反映出：第一，中央政府不願意用擴張性的財政政策，第二，企業負債很高，與企業依靠貸款的粗放增長方式，跟中小企業融資難等問題都有關係。比如，大的央企融資超過了自己的需求，錢到手之後轉手倒給中小企業，自己還能賺一筆錢，導致負債率越來越高。如果看這些指標，只能説中國經濟處於亞健康狀態，但並沒有到了馬上就要出現危機的地步。他認為，如果真的出現危機，肯定反映在流動性方面。企業到最後還不上錢了。但目前來看，企業的盈利狀況大體來講還比較穩定，沒有出現明顯的惡化，另外，企業的資金仍然主要用於日常經營，尚未出現企業資金大量被佔用還舊債的情況，也沒有出現明顯的還債擠佔了投資的情況。因此，中國目前還沒有到即將出現債務崩潰的極端情況。

關注資産效益下降。什麼樣的債務率就會發生什麼樣的問題，有沒有一個普遍認可的合理警戒線？人民銀行金融研究所副所長紀敏認為，我們化解風險的手段很多，這些是我們的優勢，高債務是否會導致危機？是否就會導致債務通縮的那些結果，處理好了也不一定。這其中可能需要探討幾個問題。第一，中國的高債務之所以宏觀沒有失衡或沒有崩潰，和高房價有什麼關係，是不是高房價吸收了相當大的債務——貨幣，如果高債務高貨幣的相當一部分都去買房而不是投資和消費，就可能在高債務的同時沒有嚴重的通脹。這是我覺得第一個可以討論的問題。第二，CPI是否有低估？。如果CPI權重調整不及時，比如教育的支出、醫療、居住以及其他服務類的支出佔比仍然偏低，也可能會影響到CPI正確反映高債務高貨幣的宏觀後果。第三，我們這種高債務與高儲蓄以及銀行間接融資為主的這樣一個融資結構到底這中間是什麼關係，很多人認為，儲蓄過剩就要變成投資，如果股權市場不發達，高儲蓄要轉變為高投資就要通過債務融資來做。是不是這麼回事？第四，我們講結構上問題最大的，就是企業部門的杠桿率最高，有人説150、有人説160%，但如果用資産負債率這個指標衡量恰恰是下降的，並沒有上升。但如果用BIS這個數，整個非金融企業的杠桿率，增加值和債務的比例來看是上升的，就是從108%上升到166%，結論是資産效益在下降。換句話説GDP對應的總債務並沒有上升多少，有各種各樣的控制措施。為什麼説杠桿率還在上升呢？問題就是出在債務形成的資産所對應的GDP或者資産效用在下降。像規模以上工業，其利潤也就是在今年一季度剛剛轉正，在之前的一兩年裏都是負的利潤。PPI，50多個月的這樣一個負的情況，便很容易得出一個結論，就是説我們的資産效益是在下降的，或者説再加速下降。這個原因實際上是導致我們杠桿率不降反升的一個主要矛盾。

銀行去加杠桿分類施策 。何國鋒説，對於中央提出的供給側結構性改革，我們認為要實現經濟有序去杠桿，把債務盡可能地降下來，還是應區別對待，分類施策。從銀行信貸角度，總的思路還是應該通過信貸結構的調整和優化，對不同行業或不同産業採取不同的措施，他列舉了這幾年銀行在“去”和“加”方面所做的大量工作：第一，加強對國民經濟重點領域的信貸支持，這部分的基礎設施的貸款投入餘額基本穩定在20%左右。這幾年保障性安居工程貸款增長比較快，比2011年增長三倍多，目前已超過2萬億。第二，大力發展普惠金融，加強民生消費領域信貸支持，這方面主要是對小微企業貸款，2015年底小微企業貸款餘額超過23萬億，差不多五分之一多的貸款投給了小微企業，小微企業貸款增速連續多年高於各項貸款平均增速。現在我們要求銀行推行在符合條件的情況下不用還本就可以續貸，循環貸款，同時減少過橋融資環節，減少小微企業融資成本。第三，在消費信貸領域積極加大信貸投放。前期已調整首套房和改善性住房首付比例的要求，近年來居民購房購車消費貸款投放都比較快，在家庭部門加杠桿這一趨勢還是比較明顯。從2011年以來個人貸款佔各項貸款佔比從16.5%上升到2015年末的20%左右。第四，調整優化産能嚴重過剩行業的杠桿結構，這是真正需要去杠桿的領域。到今年3月底，21家主要銀行對五大産能過剩行業，包括鋼鐵冶煉、水泥、電解鋁、平板玻璃和船舶這幾個嚴重過剩行業的貸款餘額目前差不多1萬億，這一年來基本沒有增長，這些貸款銀行總體上控制住了。何國鋒強調，與此同時，第三産業（服務業）貸款需求正在得到有效支持。對於能效項目、節能環保領域，銀行正在加大信貸投放。到2015年底，綠色信貸總量已超過7萬億元。在企業減負方面，特別是減少銀行對企業收費方面，銀行也做了不少功夫。2015年主要銀行的服務收費項目從2014年的305項下降到180項，光是2015年就減少120多項。2015年12月非金融企業及其他金融部門貸款平均利率5.3%，同比下降1.5個百分點，貸款利率創下了2010年以來最低水平。

企業債券信用風險防範的三大措施。關鵬表示，下一步，國家發改委將重點從三個方面做好企業債券信用風險防範工作。 一是進一步完善風險防範措施。嚴把準入關，在審核環節加強信用約束，健全債券市場誠信、盡責、履約的信用約束機制；引導和督促債券發行人針對自身情況來完善相應的償債保障措施；按照“分類管理、有保有控、支持重點、防範風險”的原則，對産業政策限制和風險較高的發債申請將從嚴審核。二是強化對主承銷商和信用評級等仲介機構的信用約束。完善市場化的約束機制建設，強化主承銷商、評級公司、審計等仲介機構的作用，進一步提高發債企業的質量和公開信息的真實性、準確性、完整性。我們將開展仲介機構信用評價工作，建立優良信用機構和不良信用機構共建共享機制，加大守信激勵和失信懲戒政策力度，嚴格規範債券市場秩序。三是加強企業債券風險監測和早期風險處置。我們將加強償債風險排查，制定償債預案，實施企業償債能力的動態監控，按照近期、中期、遠期對可能出現的償債風險進行監測，並針對重點區域和重點風險企業進行相應的風險處置預案。

化解債務風險的政策建議

保持必要的總需求和利率相對較低。紀敏建議一是宏觀政策上，關鍵是保持必要的總需求和利率相對較低。如果從資産效益的角度考慮去杠桿，宏觀上最重要的，就是速度不能掉得太狠，而是要中性適度。那麼這裡面其實無論是對於杠桿的風險，還是對於總量的環境有利於去杠桿來講，利率是核心指標。無論是控制債務總量還是控制流動性風險，保持名義利率處於一個相對較低的水平都是核心。二是該去的（杠桿），效益不好的不能拖，那些僵屍企業、資産質量極差的不能再維持了，打破剛性兌付，就要從資産質量最差的還不了的打破，破就破了，關鍵是做好安置，這是必須付出的代價。

銀行業在堅持市場化改革中化解風險。何國鋒認為第一，健全多層次資本市場體系建設，多渠道推動股權融資，發展規範債券市場，來提高直接融資比重，想辦法把企業杠桿率降下來。第二，深化利率市場化改革，進一步提升資金價格形成機制的市場化程度，提高金融資源配置效率。多運用市場化手段來推動銀行業務結構調整轉型，引導金融機構將更多資金配置到更有效率、更有前景的領域。第三，推進國有企業混合所有制改革，降低資産負債率，減少財務費用。銀監會還將進一步推動銀行業金融機構優化信貸結構、服務供給側結構性改革，最近我們也在推進“投貸聯動”，主要是針對科技創新創業企業“投貸聯動”試點，第一批試點工作已經開始，同時我們也在考慮建立信貸風險聯動機制，綜合應用銀行貸款聯合授信的措施，化解多頭授信、過度授信的風險，防止過度授信引發企業盲目的擴張衝動。

加強地方政府債務管理，變軟約束為硬約束。尹李峰下一步還將採取一些措施繼續加強地方政府債務管理，主要是督促地方政府認真落實預算法、國發43號文件等要求，切實規範地方政府債務管理，防範化解風險，促進經濟持續健康發展。一是督促地方用好用足地方政府債券資金，充分發揮政府債務對經濟社會發展的支持作用。二是加快推進融資平臺公司市場化轉型和融資，繼續發揮轉型後的企業對經濟發展的積極作用。三是督促和指導地方嚴格落實政府債務限額管理和預算管理，控制政府債務規模，硬化預算約束。四是建立健全地方政府債務風險預警和應急處置機制，防範和控制風險。五是要求地方政府切實履行償債責任，妥善處理存量債務。六是繼續發行地方政府債券，置換存量債務，降低地方利息負擔，化解債務風險。七是加大對地方政府違法違規舉借擔保行為的懲處力度。

摸清債務背後的成因，尋求整體解決方案。中國黃金集團首席經濟學家萬喆説，總體來説，當一個事情變成了一個現象，它背後還是有一些深層次的原因的，所以我們應該從這些方面來進行全局的整體溝通。一是在橫向上完善國家的資産負債表和基本預算編制，增加透明度，是否可以把或有負債的部分某種形式並表，或者某種形式在裏面顯性出來，這會增加它的公開透明度。二是縱向和深度上要進行債務管理體制的調整，比如要改變財政預算從投資型向消費型改變，實現可再生性的財政支出的未來的形勢，可以做一些績效預算，把現金管理和財務管理改變一下管理的方式，包括改變土地財政和政企關係，或者説債務管理等方式。三是跨度上的建議，要制定中期和長期的預算管理，合理制定支出的總上限，設定平均的財政盈餘目標，有三到五年的滾動預算，對於長期要進行一個提前預測以及長期風險控制。