中國證監會新聞發言人
就《上市公司重大資産重組管理辦法（徵求意見稿）》
和《關於修改〈上市公司收購管理辦法〉的決定（徵求意見稿）》
公開徵求意見答記者問

    一、問：《重組辦法》和《收購辦法》修訂的背景及理念是什麼？

    答：目前，上市公司並購重組已經成為資本市場配置資源的重要手段，是上市公司增強競爭力、提升公司價值的有效方式，是促進經濟發展方式轉變和經濟結構調整的重要途徑。國務院高度重視企業兼併重組的發展，2010年8月，國務院發佈《關於促進企業兼併重組的意見》，明確提出要充分發揮資本市場推動企業重組的作用，促進經濟發展方式轉變和經濟結構調整。2014年3月，《國務院關於進一步優化企業兼併重組市場環境的意見》（國發[2014]14號，以下簡稱14號文）發佈，進一步強調要營造良好的市場環境，發揮資本市場作用。2014年5月，《國務院關於進一步促進資本市場健康發展的若干意見》（國發[2014]17號）出臺，要求充分發揮資本市場在企業並購重組過程中的主渠道作用。為落實國務院文件要求，我會結合對實踐需求和市場各方意見的分析研究，對《重組辦法》、《收購辦法》進行了修訂。

    本次修訂進一步貫徹“放鬆管制、加強監管”的市場化監管理念。在充分論證的基礎上進一步“簡政放權”，同時在強化信息披露、加強事中事後監管、督促仲介機構歸位盡責等方面作出配套安排。

    二、問：本次修訂取消或簡化了哪些並購重組行政許可項目的審批？

    答：一是大幅取消上市公司重大購買、出售、置換資産行為審批。“上市公司重大購買、出售、置換資産行為審批”行政許可是《國務院關於確需保留行政審批的項目設定行政許可的決定》（國務院412號令，以下簡稱《國務院412號令》）第395項明確的行政許可事項，本次《重組辦法》修訂根據14號文的要求，對不構成借殼上市的上市公司重大購買、出售、置換資産行為，全部取消審批。需要説明的是，“上市公司發行股份購買資産核準”行政許可是《國務院412號令》第400項明確的行政許可事項，根據《證券法》現行規定，上市公司發行新股用於並購重組的，因涉及發行行為，不論是否達到重大標準，仍須報經核準。因此，在推動《證券法》修訂完善的同時，我會已于去年啟動發行股份購買資産的審核分道制，根據上市公司的規範運作和誠信狀況、財務顧問的執業能力和執業質量，結合國家産業政策和重組交易類型，作出差異化的監管制度安排，有條件地減少審核內容和環節，提高審核效率。本次《重組辦法》的修訂，也明確了審核分道制工作機制。

    二是取消要約收購事前審批。收購人在向證監會報送要約收購報告書之日起15日，若證監會未表示異議的，收購人可以公告收購要約，證監會不再出具無異議的批復文件。

    三是取消兩項要約收購豁免情形的審批。第一，考慮到因取得上市公司發行新股而取得控制權的情形已經過我會審核，僅需對收購人資格等少數關注點進行審核，取消該情形的行政許可，改為自動豁免。第二，對於證券公司、銀行等金融機構在其經營範圍內依法從事承銷、貸款等業務導致其持有一個上市公司已發行股份超過30%的豁免，如相關方沒有實際控制該公司的行為或者意圖，並且提出在合理期限內向非關聯方轉讓相關股份的解決方案，取消行政許可，改為自動豁免。

    三、問：本次修訂對上市公司發行股份的定價作出了完善，請問是如何考慮的，具體安排是什麼？

    答：目前，上市公司發行股份定價應當不低於董事會決議公告日前20個交易日公司股票交易均價。該規定的初衷是防止公眾股東權益被過度攤薄，在制度推出初期具有積極意義。但隨著實踐發展，這種定價模式的缺陷逐漸顯現：一是該規定過於剛性，在市場發生較大波動，尤其是股價單邊下行時，資産出售方容易違約。二是由於投資者對部分上市公司存在資産注入預期，公司股價相對於內在價值長期偏高，增加了交易難度。三是資産出售方為了儘快完成交易並尋求一定的補償，往往對注入資産虛高估值，引發市場質疑。

    本次修訂考慮到資本市場並購重組的市場化需要以承認市場定價為基礎，為此，在充分聽取市場意見和總結實踐經驗的基礎上，本次修訂旨在進一步完善市場化的發行定價機制，相關規定既不過於剛性，也不是毫無約束。修訂內容包括：一是拓寬定價區間，增大選擇面，並允許適當折扣。定價區間從董事會決議公告日前20個交易日均價拓寬為：可以在公告日前20個交易日、60個交易日或120個交易日的公司股票交易均價中任選其一，並允許打九折。二是引入可以根據股票市價重大變化調整發行價的機制，但要求在首次董事會決議的第一時間披露，給投資者明確預期。具體而言，發行股份購買資産的首次董事會決議可以明確規定，在交易獲得我會核準前，上市公司股票價格相比發行價發生重大變化的，董事會可以根據已設定的調整方案對發行價進行一次調整；該調整方案應當明確具體，並提交股東大會審議通過後，董事會即可按該方案適時調整發行價，且無須因此次調價而重新提出申請。

    四、問：本次修訂為何取消了上市公司破産重組的協商定價機制？

    答：按照2008年11月施行的《關於破産重整上市公司重大資産重組股份發行定價的補充規定》(以下簡稱《補充規定》)，上市公司破産重整中涉及發行股份購買資産的，允許相關各方不再執行20日均價的規定，可以協商確定發行價格。

    從五年多的實踐看，破産重整的協商定價機制雖然促成一些危機公司進行發行股份購買資産，但給並購重組市場帶來了以下影響：一是破産重組實行協商定價，不符合我會嚴格退市制度，不鼓勵借殼上市的總體政策導向。二是協商定價機制強化了投資者對ST或*ST公司被借殼的預期，推高了這類公司的股價，不利於優勝劣汰。三是市場質疑部分公司破産重整協商定價缺少平等協商的實質內涵。本次修訂為遏制對破産重整公司借殼上市的炒作，廢止了《補充規定》的協商定價機制，破産重整公司發行股份購買資産適用與其他公司相同的定價規則。

    五、問：本次《重組辦法》中完善了借殼上市的定義，請問是如何考慮的？

    答：本次涉及借殼上市內容的修訂主要是以下幾方面：一是在規章層面明確借殼上市標準與IPO等同，這一要求我會已于2013年11月30日在《關於在借殼上市審核中嚴格執行首次公開發行股票上市標準的通知》（證監發〔2013〕61號）中予以明確。二是明確禁止創業板公司借殼上市。三是將借殼方進一步明確為“收購人及其關聯人”，進一步防止規避行為。

    從最近3年的借殼案例看，購買資産並不僅僅是向收購人，有65%的案例是向收購人及其關聯人一同購買，雖然實踐中已將關聯人一併視為借殼方，但規則上沒有明確，存在模糊地帶。為防止收購人在取得控制權後通過其關聯人注入資産而規避監管，將借殼方明確為“收購人及其關聯人”。

    六、問：本次《重組辦法》取消了對上市公司向非關聯第三方發行股份購買資産的門檻限制和盈利預測補償要求，請問相關考慮是什麼？

    答：本次修訂落實14號文的要求，明確向非關聯第三方發行股份購買資産無須簽訂盈利補償協議。發行股份購買資産按交易對象可分為借殼上市、整體上市和向非關聯第三方發行三類。向非關聯第三方發行股份購買資産是産業整合的重要方式之一，是我國資本市場並購重組發展的趨勢，需要引導和支持其規範發展。第三方發行的特點是非關聯交易、交易雙方充分博弈、市場化程度高。現行《重組辦法》第34條為抑制高評估，規定採用收益現值法評估方法的，重組實施完畢後3年內的年度報告中均要單獨披露相關資産的實際盈利數與評估報告中利潤預測數的差異情況，並由資産的原擁有者補償差額。這種監管要求對借殼上市、關聯交易模式下的注入資産較為合理，因為：第一，資産的擁有者要麼是上市公司的現有控股股東，要麼即將成為控股股東，存在操縱高定價的便利；第二，重組前後標的資産始終在原擁有者的控制下。

    但是，上述監管要求對於向非關聯第三方發行存在以下問題：一是這些資産的控制權已經交付給上市公司；二是3年均要單獨披露本次注入資産的實際盈利數，實際意味著這些資産須始終保持原有狀態並單獨核算，不利於上市公司在並購後開展業務整合；三是不規定強制補償並不等於沒有補償，這種交易模式市場化博弈程度很高，交易雙方通常會經協商簽訂符合自身特點、方式更為靈活的業績補償協議。基於以上原因，本次修訂建議尊重市場博弈，取消向非關聯第三方發行股份購買資産的盈利預測補償的強制性要求。

    此外，為便利中小上市公司採用發股形式並購，本次修訂取消了最低發行股數和金額的門檻限制。

    七、問：《重組辦法》對於標的資産不以資産評估值作為資産定價依據的情況進行了規範，要求披露估值的相關信息，請問資産評估和估值的關係是什麼？本次修訂是否意味著標的資産可以不以資産評估結果作為定價依據？

    答：現行《重組辦法》規範了重組中相關資産以資産評估結果作為定價依據的情形，實際包括兩層含義：一是並不強制要求所有重大資産重組的標的資産定價必須以資産評估值作為定價依據；二是如選擇以資産評估值作為定價依據，相關方須符合相應的程序要求。但是，對於實踐中已存在的其他估值定價方式，重組辦法未作出相應規定。實踐中，重大資産重組標的資産的定價主要有三種情形：一是資産評估值；二是財務顧問等仲介機構出具的估值報告或類似形式的報告；三是在標的資産本身即為上市公司股權的情況下，直接採用標的公司股票市價作為定價依據。

    本次修訂進一步明確：第一，資産定價可以將資産評估結果作為定價依據，也可以不以資産評估結果作為定價依據。第二，不以資産評估結果作為定價依據的，應當詳細分析説明相關資産的估值方法、參數及其他影響估值結果的指標、特別因素等。第三，上市公司董事會應當對估值機構（包括評估機構和其他估值機構）的獨立性、估值假設前提的合理性、估值方法與估值目的的相關性以及交易定價的公允性發表明確意見。上市公司獨立董事應當對估值機構的獨立性、估值假設前提的合理性和交易定價的公允性發表獨立意見。第四，針對定價顯失公允導致上市公司、投資者利益受到損害的行為，增設監管措施和處罰條款。

    通常理解，“估值機構”可以是評估機構，也可以是獨立財務顧問、會計師事務所，提供估值服務不要求必須具有評估資質。其中，“評估機構”具有由財政部門或其他主管機構授予的評估行業資質。

    八、問：本次《收購辦法》修訂中，將要約履約保證的形式拓展為三種，請問具體考慮是什麼？如何防止收購人發出虛假要約？

    答：為避免收購人發出虛假要約來操縱市場或不具備履約能力，現行《收購辦法》規定收購人應當在作出要約收購提示性公告的同時支付履約保證金。實踐中，因需取得外資準入批准、反壟斷審查等事項，從收購人發出要約收購提示性公告到真正發出要約往往需要較長時間。在此期間，收購人無法動用已存入的履約保證金，承擔了額外利息損失，增大了收購成本。市場普遍反映，履約保證金制度導致要約成本加大是投資者不願以要約方式增持上市公司股票的重要原因之一。為減少收購人成本，《收購辦法》本次修訂增加銀行出具保函、財務顧問出具承擔連帶保證責任的書面承諾兩種保證形式。

    為嚴防收購人濫發要約，《收購辦法》進一步明確了監管措施。一是規定收購人未依法履行相關義務或者相應程序擅自實施要約收購的，採取責令改正、監管談話、出具警示函、責令暫停或者停止收購等監管措施；在改正前，收購人不得對其持有或者支配的股份行使表決權。涉嫌虛假披露、操縱市場的，中國證監會對收購人進行立案稽查，依法追究其法律責任。二是加強對仲介機構監管。加大財務顧問對收購人具備履約能力的資金核查責任及違規處罰力度，明確收購人不支付收購款，且財務顧問不能提供充分證據證明已履行勤勉盡責義務的，證監會一年內不接受該財務顧問機構報送的並購重組項目。

    九、問：本次《重組辦法》和《收購辦法》修訂大幅減少對資産重組、要約收購的事前行政審批，請問證監會採取什麼措施，防止“一放就亂”，如何維護並購市場規範發展？

    答：本次修訂的核心內容是在減少事前審批的同時，加強事中事後監管，督促有關主體歸位盡責。為防止出現監管真空，《重組辦法》、《收購辦法》在加強事中事後監管、強化信息披露、完善市場主體約束機制、督促仲介機構歸位盡責等方面作了重點修訂：

    1.繼續加強信息披露監管，強化事中監管手段。上市公司應當在報告書中充分説明並披露其從事本次交易符合現行相關法律法規的要求，審核部門主要關注信息披露的準確性和完整性。

    為做好取消審批後的銜接，除保留關於公告重大資産重組報告書等信息披露要求外，明確規定證監會可以根據審慎監管原則，責令上市公司按照《重組辦法》的規定補充披露相關信息、聘請獨立財務顧問及其他證券服務機構補充核查併發表專業意見，在補充披露、發表專業意見前應暫停交易。同時，《重組辦法》在發行股份定價、標的資産定價等方面也進一步強化了信息披露要求，為投資者決策提供更充分的參考。

    2.對仲介機構加強事中事後監管。一是在《重組辦法》和《收購辦法》的總則部分新增條款強調，仲介機構及其人員不得教唆、協助委託人編制虛假的交易報告或公告，不得從事不正當競爭、謀取不正當利益。二是在重組程序中，強化律師對股東大會的合規把關責任，要求其必須對會議程序、表決結果等事項出具明確意見並公開披露。三是對仲介機構加強事後督導，各類證券服務機構及其人員存在違法違規情形的，在按我會要求完成整改之前，不得接受新的並購重組業務。

    3.對重組的交易各方強化事後監管。一是控股股東及其關聯人或者擬借殼上市的收購人作為發行對象的，應當公開承諾，如重組後股價低於發行價達到一定標準的，其持股鎖定期自動延長至少6個月。二是明確規定，上市公司重組因定價顯失公允、不正當利益輸送等問題損害上市公司、投資者利益的，我會可以責令暫停或停止重組活動，對有關責任人採取監管措施、進行行政處罰。三是有關單位和個人從事虛假重組、提供或披露虛假信息的，在案件調查結論明確之前，不得轉讓其在該上市公司擁有權益的股份。

    4.落實《國務院辦公廳關於進一步加強資本市場中小投資者合法權益保護工作的意見》（國辦發[2013]110號），加強投資者權益保護。一是引導重組交易對方公開承諾依法賠償因其虛假披露對投資者造成的損害。二是明確規定涉嫌違法違規的單位和個人，應當嚴格履行其所作承諾，在案件調查結論明確前不得轉讓所持股份。三是引導建立民事賠償機制，要求重組交易對方公開承諾，其提供的信息不存在虛假記載、誤導性陳述和重大遺漏，否則將對上市公司和投資者依法承擔賠償責任。四是要求股東大會必須提供網絡投票方式。五是要求單獨統計並披露中小投資者（除上市公司的董事、監事、高級管理人員外，單獨或合計持股5%以下的股東）的投票情況。六是明確律師對股東大會表決過程和結果出具獨立鑒證意見。七是要求公司董事會分析重組交易對當年每股收益的影響，對因重組攤薄每股收益的情況提出填補回報的具體措施。

    十、問：《重組辦法》、《收購辦法》修訂的過渡期如何銜接?

    答：根據國務院《規章制定程序條例》第三十二條的有關規定，《重組辦法》、《收購辦法》將自公佈之日起30日後正式實施，自《重組辦法》、《收購辦法》正式實施之日起，新受理項目原則上應適用新規則。具體為：

    （一）《重組辦法》過渡期方案

    鋻於重組方案的籌劃時間較長，《重組辦法》的相關規定將影響方案制定，並將影響董事會、股東大會決定，涉及眾多投資者利益，因此《重組辦法》過渡期的安排按以下原則執行：

    1.《重組辦法》實施之日前，上市公司重組方案已經通過股東大會表決的，原則上按照原規定進行披露、審核。

    2.《重組辦法》向社會公開徵求意見前，上市公司已經進入破産重整程序的，破産重整涉及的發行股份價格可以按照原規定進行協商定價。

    3.《重組辦法》實施之日起，對於《重組辦法》已經取消的行政許可項目，上市公司按原規定已提交申請材料的，可以申請撤回申報材料並作出相應公告。

    （二）《收購辦法》過渡期方案

    《收購辦法》過渡期的安排按以下原則執行：

    1.《收購辦法》實施之日起，對於《收購辦法》本次取消的涉及豁免的行政許可項目，投資者按原規定已提交申請材料的，可以申請撤回申報材料並作出相應公告。

    2.《收購辦法》實施之日起，要約收購人已報送符合規定條件的要約收購報告書的，自證監會受理之日起滿15日後可公告要約收購報告書。