積極穩妥降低企業杠桿率
夯實經濟持續健康發展基礎

近日，國務院正式公佈了《關於積極穩妥降低企業杠桿率的意見》（以下簡稱《意見》）及其附件《關於市場化銀行債權轉股權的指導意見》（以下簡稱《指導意見》）。這是我國防範和化解企業債務風險的一個重要文件，是推進供給側結構性改革，增強經濟中長期發展韌性的一項重要舉措。

降低企業杠桿率具有重要意義

我國經濟杠桿率尤其是企業杠桿率是一段時間以來各方關注的焦點。根據中國社會科學院和國際清算銀行等機構估算，2015年底我國經濟整體杠桿率在250%左右，在世界主要經濟體當中屬於中等水平。但我國企業部門杠桿率水平明顯偏高，上述機構估算在130%到170%之間，超出了多數主要經濟體。我國企業杠桿率水平偏高有儲蓄率高、間接融資比重高等特殊國情因素，債務風險總體可控。但高杠桿所蘊含的風險因素也不容忽視。從國際經驗看，高杠桿水平上杠桿率進一步攀升與爆發金融風險有較強關係，歷史上發生金融危機的國家大多都經歷過一個快速加杠桿的過程。從國內情況看，近年來，由於企業杠桿率高企，債務規模增長過快，債務負擔沉重。在國際經濟環境更趨複雜、我國經濟下行壓力仍然較大的背景下，一些企業經營困難加劇， 一定程度上導致債務風險上升，並存在沿債務鏈、擔保鏈和産業鏈蔓延的風險隱患。

為此，必須未雨綢繆，根據底線思維，主動作為，緩釋風險，而不能坐視風險不斷累積擴大。黨中央、國務院高度重視債務風險問題，從戰略高度對降低企業杠桿率相關工作作出了決策部署，把去杠桿列為供給側結構性改革的五大任務之一，《意見》的出臺表明去杠桿工作進入了實質實施階段。在當前形勢下，針對有需求且符合條件的企業開展降杠桿，可以有效增強企業資本實力，防範企業債務風險；有利於幫助優質企業降本增效、增強競爭力，推動優勝劣汰；有利於實現企業股權多元化，促進企業改組改制，完善現代企業制度；有利於加快多層次資本市場建設，提高直接融資比重，優化融資結構，是穩增長、促改革、調結構和防風險的重要結合點。

適應新形勢要求以市場化法治化方式穩妥有序推進降杠桿

降杠桿必須堅持市場化法治化。當前，我國已建立起了社會主義市場經濟體制，所有制結構更加多元化，銀行、企業均為利益獨立的市場主體，相互之間不再是計劃經濟時期“左兜右兜”的關係，客觀上不允許再採取以往使用過的行政性、政策性方式降杠桿。黨的十八屆三中全會提出使市場在資源配置中起決定性作用，十八屆四中全會提出要全面推進依法治國，這要求降杠桿和其他經濟工作一樣必須採用市場化法治化方式。另一方面，當前我國也具備開展市場化法治化降杠桿的較好條件，公司法、證券法、企業破産法、公司註冊資本登記管理規定等法律法規已較為完備，銀行、金融資産管理公司和企業治理結構更加完善，資本市場更加成熟，在資産處置、企業重組和資本市場業務方面積累了豐富經驗。因此，《意見》和《指導意見》確立了以市場化法治化方式降杠桿、債轉股的原則，就是由市場主體依據自身需求，依法依規自主協商開展或參與相關活動和交易。以降杠桿多種途徑之一的債轉股為例，《指導意見》提出債轉股所涉及的轉股企業、債權範圍、轉股定價、實施機構、股權管理和退出等都是由市場主體自主協商確定，債轉股過程所需資金也主要是市場化方式籌集，市場主體自擔風險、自享收益，政府不承擔損失的兜底責任，不干預債轉股具體事務，這些都與上世紀90年代末上一輪政策性債轉股有著本質不同。

降杠桿需要分類施策、循序漸進。我國經濟發展進入新常態，出現了行業分化趨勢，不同行業的增長態勢與杠桿特徵不盡相同。目前，高杠桿企業主要集中在原材料、電力煤炭能源、重化工、鋼鐵、有色、公路鐵路等行業，而制藥、皮革製品、食品飲料等輕工業和醫藥、生物、消費、科技、互聯網等新動能行業的高杠桿問題並不突出。因而，《意見》提出去杠桿要分類施策，因企施策，有扶有控，不搞一刀切。對高杠桿企業要採取措施降杠桿，對杠桿率不高的企業、高成長性企業要尊重經濟規律按自身需求確定合理的杠桿水平。同時，降杠桿也要循序漸進，要認識到杠桿上得過快有風險，去得過快也可能帶來新的風險。企業杠桿率的下降需要一個過程和一定時間，這是由客觀規律決定的，切不可操之過急、急於求成。《意見》強調要穩妥有序開展降杠桿工作，把握好穩增長、調結構、防風險的關係，注意防範和化解降杠桿過程中可能出現的各類風險。

降杠桿需要綜合施策、協同推進。我國企業高杠桿形成的原因較為複雜，既有體制機制性問題，也有經濟發展環境與條件變化因素；既有經濟結構性問題，也有週期性因素，因而需要針對不同成因綜合施策，提高政策的有效性。為此，《意見》提出兼併重組、完善現代企業制度強化自我約束、盤活存量資産、優化債務結構、有序開展市場化銀行債權轉股權、依法破産、發展股權融資等七大降低企業杠桿率途徑，這些措施既有制度性建設的長效機制，也有短期可見實效的實招硬招，對高杠桿風險既有防範也有化解，體現了立足當前、著眼長遠的考慮。同時，《意見》還注重將降杠桿與企業改組改制、降低實體經濟企業成本、化解過剩産能、促進企業轉型升級等工作有機結合，協同推進。

激勵與約束並舉規範引導降杠桿

降杠桿過程涉及債權人、股東、投資者、企業職工等多方面主體，利益關係複雜，交易環節多，協商難度大，推動起來有一定的困難，也存在發生逃廢債、逆向選擇等道德風險和出現違法違規行為的可能。為積極穩妥推動降杠桿工作的實施，有必要制定相應的激勵性措施，提高各方參與降杠桿的積極性，同時也必須對可能出現的道德風險、違法違規和不適當行為做出約束性安排，保證降杠桿工作規範有序開展。

激勵性措施方面，《意見》和《指導意見》提出的措施重在營造良好的政策環境。通過落實並完善相關稅收政策，減輕企業降杠桿過程中的稅收負擔，並根據需要採取適當財政支持方式進一步激勵引導降杠桿；通過提出鼓勵債轉股對象企業類型，加強正向引導；通過拓寬不良資産市場轉讓渠道、推動銀行不良資産證券化、多渠道補充銀行資本等方式提高銀行參與企業降杠桿的能力；通過完善減輕企業負擔配套政策，為降杠桿企業輕裝上陣創造更為有利的條件；通過落實産業轉型升級和化解過剩産能配套支持措施，為降杠桿企業發展提供更為良好的産業與市場環境；通過支持企業職工穩崗和分流安置，減輕降杠桿對社會穩定的影響。

約束性措施方面，《意見》和《指導意見》提出的措施重在建立有效的外部約束機制。通過對相關單位及個人建立信用記錄並納入全國信用信息共享平臺、構建參與各方失信行為聯合懲戒機制、依法嚴格追究惡意逃廢債和國有資産流失等違法單位及相關人員的責任來加強市場主體的信用約束；禁止僵屍企業、惡意逃廢債企業、債權債務關係不明晰企業、助長過剩産能擴張和增加庫存企業等四類企業債轉股，有效防範道德風險；規範債轉股企業和股東資産處置行為，嚴格禁止債轉股企業任何股東特別是大股東掏空企業資産、隨意佔用和挪用企業財産等侵害其他股東權益的行為，防範債轉股企業和實施機構可能存在的損害中小股東利益的不正當利益輸送行為；通過依法建立合格個人投資者識別風險和自擔風險的信用承諾制度來健全投資者適當性管理制度，防止不合格個人投資者投資降杠桿相關金融産品和超出能力承擔風險。

去杠桿是我國經濟發展進入新常態後必須過的坎、爬的坡，《意見》和《指導意見》的出臺為去杠桿工作明確了方向、原則和途徑。下一步要抓好文件的貫徹落實，促進去杠桿工作取得積極進展，為中國經濟強身健體、實現長期持續健康發展奠定堅實基礎。（國家發展改革委經濟研究所 李世剛 梁志兵 ）